来源：投资界 发布时间：2025-10-14 11:51 阅读量：14230
最近有个明显的感受，现在申报港股的公司多了很多。为什么？一方面，投资人对去港股上市包容了很多，去年还是“创业公司去港股上市，打断CEO的腿”，今年则到处在跪求CEO施舍港股基石、锚定额度；另一方面，港股市场今年太好了，不仅基石好找、而且股价表现不错，所以创业者、投资人对港股都充满了信心。
还有一个更深层次的原因是:国内IPO其实还是很紧、没放开，门槛也很高，国内上市上不了，很多创业公司都面临着未IPO触发回购对赌的潜在风险。
与其这样，还不如去港股IPO。
我有个朋友是做saas的，一年四五亿的收入，在saas领域是不小了，海外账上还有差不多等值10亿人民币的资金，23年底开始投资人就让他回购，如果回购一个，就会触发一系列，加起来得1亿美金左右，也就7亿人民币。23年底的时候，我就建议他，你赶紧去港股吧。saas本来就是奔着港股、美股去上市的。你去港股上市，23年底、24年，哪怕基石签抽屉协议、付中介费，所以费用加起来也不过2-3亿港币，但你变成了上市公司、给了所有投资人的一个交代，账上还有7-8亿港币。但你花1亿美金回购投资人的股权，还有3亿的投资款逼着你上市，你还是一个未上市公司。两害相权取其轻，还不如港股上市。
朋友犹犹豫豫一直没下定决心，直到今年才最终狠下心来，其实我感觉时间点已经过去了。要是23年底、24年初就咬定去港股，现在都已经解禁了，且遇到港股*的时候。
一言以蔽之，港股现在成了国内创业者的避风港，成为国内创业者避免触发未IPO回购义务的一个重要选项。
1.港股上市的明面条件和暗地条件
港股上市分为主板规则上市、特殊规则上市。
主板规则简单来说就三个选项:
选项A:连年累计8000万港币利润、上市市值至少5亿港币；
选项B:最近一年5亿收入，且三年累计经营性现金流1亿，上市市值至少20亿；
选项C:最近一年至少5亿收入，上市市值40亿；
特殊规则分为面向生物医药、医疗器械的18A和面向科技的18C。
18A:2年经营记录、达到15亿市值、原创药通过临床一期、仿制药通过临床二期；
18C:3年经营记录，已商业化公司至少40亿港币市值/未商业化公司80亿市值；已商业化公司不低于2.5亿收入/未商业化公司，研发开支至少占总开支30%。
港股的规则其实一直都没变，明面上是这个，交易所问询过程中也是这个。所以能不能达到这个基础条件，创业者们自己量一下就都直到。
但有些个别条件创业者们达不到，比如说18C中要求已商业化公司市值达到40亿，也就是说你上市之前市值要达到40亿，没达到怎么办？其实很简单，聪明的创业者有很多办法来实现。
但港股IPO*的难点不是上面这些条件，而是能不能找到基石投资人，也就是说有没有人买的问题。
过去很多公司之所以不去港股上市，不是不想去，也不是达不到上述基础条件，而是找不到基石投资人。
在24年底之前的2-3年，港股基石投资人很多都是带条件的钱，但即使是这种带条件的钱，也很不容易找到。
25年随着市场的火热，港股基石就容易找多了，所以很多创业者才决定去港股上市。
2.港股市场的三个变化，使得投资退出的范式发生了极大变化
我个人觉得，最近这半年来，港股市场发生了三个变化，这三个变化使得国内股权投资的退出范式发生了极大变化:
*个变化是:基石容易找了，上文已经提到；
第二个变化是:北水资金占比大大提高，目前北水资金基本占到港股每日成交额的25-30%。为什么说北水资金的比例提高很重要呢？个人觉得北水资金偏好性感、高科技的东西，喜欢炒作这些概念。而这又十分符合一级市场过去几年投资的项目特点。
第三个变化是:市值管理盛行。可以说小市值公司至少有一半有市值管理，而这些市值管理一旦介入，为了做进港股通，将公司股价拉的很高，使得一级、二级赚钱效应非常明显(对一级来说至少是解禁期内账面价值)。
那么上述三个变化带来了什么结果呢？个人认为有如下结果:
*，很多在国内暂时上不了市、但又有概念的公司纷纷选择港股。比如几乎所有符合港股门槛条件的自动驾驶公司都在筹备港股上市、亏损的机器人公司。比如智元机器人申请了港股上市，又比如某中科院背景的大模型公司也在申请港股上市……
第二，这些公司上市的时候，大部分都是miniipo，大部分都会做市值管理。再加上北水资金又喜欢炒作这类公司，所以他们的股价表现会很好。锚定投资人收益会非常高，基石投资人是否赚钱不好说。至少解禁期内，还是很值得二级炒作的。
而这种短期的赚钱效应、股价上涨效应，又会进一步吸引更多类似公司来上市。这就是这半年来大家看到越来越多公司申请港股的原因。
3.对国内投资范式的改变
上面的这些变化，对国内投资会带来哪些变化呢？我认为可能会有如下影响:
*，将引导资金更加偏好、更加大胆投资那些性感、稀缺、或是卡脖子或是代表人类未来方向的领域。比如说可控核聚变、GPU、火箭卫星……
第二，对于这些领域的明星公司，估值将更加疯狂，更加缺乏逻辑，从而使得一级市场的整体估值更加狂热化，进一步导致一级的泡沫；投资将更加符合一种政治经济学中政治正确，即只管大国博弈最需要什么、未来什么技术最性感，而不用管商业本质、实现可能性，也就是说只要牛皮吹得大、饼画的大，就会有投资人来追……
第三，投资协议中将越来越多的出现将港股列为合格上市；港股也将成为创业者最后规避回购IPO的重要工具；创业者会尽可能去达到港股IPO的门槛条件——比如为满足主板5亿收入、40亿估值要求，创业者会去拿很多低质量收入、甚至一定形式上虚构收入；比如为满足18C的40亿估值要求，创业者也会用很多形式代价达到该目的。
4.音乐会什么时候停下来？
那么这种情况会持续吗？当然不会。那什么时候会停止呢？短期来看，我觉得受到影响的是，24年上港股的那波公司，是否能经受住解禁的考验，即不要被解禁后一级投资人的抛售潮打回原型了。
而长期来看，我认为，当哪天港股又回到2022、2023时就会停下来了。那么港股什么时候会回到2022、2023年？这不仅是一个股市问题，它是一个经济问题，更是国际经济问题、最终却是国际大国博弈的政治问题。
最后总结一下港股爆火是如何改变一级的投资范式的:
1.港股回暖让企业上市越来越容易；
2.很多有一定概念的企业为规避未IPO回购责任，纷纷去港股上市；
3.由于shizhiguanli的原因和北水资金偏好有概念的企业，这类企业去港股被爆炒；
4.由于这类企业被爆炒，导致更多一级企业去港股，投资人对企业去港股的回报预期也更好，从而更鼓励/允许企业去港股；
5.由于这类企业被爆炒，又反过来影响一级同类企业的估值，使得一级的估值泡沫更严重；也使得那些概念性感、宏大叙事的公司更受资本追捧。
总而言之，港股爆火，让宏大叙事的创业逻辑又行了。可想而知，那些可控核聚变、商业航天、具身智能、脑机接口等公司，是很容易达到18C的要求的，也很容易在市场被热钱追捧。
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